Amundi Reserach

Schwellenländer - alles andere als ein Block

München, Germany, 23. Juli 2019 von Amundi

Sind alle Schwellenländer gleich? Natürlich nicht. – Warum werden sie dann von Investoren immer noch häufig wie ein einheitlicher Block behandelt?

Philippe Ithurbide, Global Head of Research bei Amundi, zeigt gemeinsam mit seinem Team in einer Reihe von Beiträgen zum Thema Schwellenländer auf, in welchem Umfang eine Differenzierung lohnt und notwendig ist.

Sind alle Schwellenländer gleich? Natürlich nicht. – Warum werden sie dann von Investoren immer noch häufig wie ein einheitlicher Block behandelt?

Philippe Ithurbide, Global Head of Research bei Amundi, zeigt gemeinsam mit seinem Team in einer Reihe von Beiträgen zum Thema Schwellenländer auf, in welchem Umfang eine Differenzierung lohnt und notwendig ist:

„Die Schwellenländer sind ebenso wenig ein Block wie die entwickelten Länder oder die Eurozone. Trotzdem hat sich diese Sichtweise bei vielen Investoren durchgesetzt, weil sie jahrzehntelang einen niedrigen (oft sogar sehr niedrigen) Teil ihres Portfolios dem "Beta" dieser Assetklasse zugewiesen haben und nicht die Absicht hatten, mit Alpha-Strategien zu arbeiten. Es ging um passives Management (Investitionen in einen aufstrebenden Block, abgebildet in einem Index) und nicht um aktives Management (Länderanalyse, Bewertung, Auswahl). ^[1]

Historisch machte das durchaus Sinn, weil bis zum Ende der 80er Jahre des letzten Jahrhunderts Lateinamerika die einzige Region innerhalb der Assetklasse war, die nennenswertes Volumen und Liquidität bot. Damit war eine Diversifizierung, die diesen Namen verdient, gar nicht möglich. So listete der Emerging Markets Bond Index (EMBI) noch Ende er 90er Jahre gerade einmal zehn Länder: Argentinien, Brasilien, Bulgarien, Ecuador, Mexiko, Panama, Peru, Polen, Russland und Venezuela. Mittel- und Südamerika standen damit für 90 Prozent des Index. Die drei Länder Argentinien, Brasilien und Mexiko machten allein schon 70 Prozent des EMBI aus.^[2]

Seitdem hat sich viel getan. Natürlich weisen die Schwellenländer weiterhin Gemeinsamkeiten auf, etwa das Fehlen eines „sicheren Hafens“ innerhalb der Assetklasse, analog der Rolle Deutschlands für die Eurozone. Die Gruppierung in einem Block macht aus Investorensicht allerdings nur dann Sinn, wenn diese Länder auch tatsächlich weiterhin in ihrer Entwicklung korrelieren.^[3]

Das tun sie aber nur begrenzt. Die Gruppe der gegenüber makroökomischen Risiken leicht anfälligen Volkswirtschaften innerhalb der Assetklasse ist vergleichsweise klein: So macht das kombinierte Bruttoinlandsprodukt der hier betrachteten Schwellenländer nur rund 3% der weltweiten Wirtschaftsleistung aus, während als stabile bezeichneten Schwellenländer es gemeinsam immerhin auf rund 24% des gesamten globalen Bruttoinlandsproduktes bringen.^[4] Ähnlich sieht es bei der Bevölkerungsgröße aus (ebenfalls 3% gegenüber 24%), und auch bei der Marktkapitalisierung (1% gegenüber 6%). Die „anfälligen“ Länder haben damit nicht das Volumen, die Gruppe der stabilen Schwellenländer im Krisenfall in Mitleidenschaft zu ziehen, und die Industrieländer schon gar nicht.^[5]

Für die Differenzierung zwischen den einzelnen Volkswirtschaften bieten sich zwei unterschiedliche Ansätze an. Statische Modelle definieren Gruppen, die über längere Zeit hinweg homogen und stabil bleiben. Die Differenzierung fußt hier auf strukturellen Unterschieden: Wie hoch ist die Auslandsverschuldung? Kann die Volkswirtschaft aus sich selbst heraus wachsen? Exportiert sie oder importiert sie Rohstoffe? – Wir bevorzugen einen dynamischeren Ansatz, der auch zyklische Faktoren mit einbezieht. Wir arbeiten auf der Grundlage von Näherungsmessungen zwischen einzelnen Schwellenländern und erarbeiten ein Baumdiagramm, in wie vielen Klassen sich Schwellenländer sinnvoll zusammenfassen lassen.^[6]

Im Falle einer ernsthaften Krise allerdings gehen wir davon aus, dass die Korrelation deutlich steigt und zumindest einige Schwellenländer tatsächlich ähnlich reagieren werden. Dafür muss allerdings eine Reihe von Voraussetzungen gegeben sein:

• Erhöhte Risikoaversion
• Die Überzeugung, dass die betroffenen Länder ein Block sind
• Wirtschaftliche oder politische Ähnlichkeiten, etwa zwischen Ländern, die Rohstoffe produzieren, oder zwischen Ländern, die Rohstoffe verbrauchen
• Abhängigkeit von ausländischen Kapitalströmen – so würden Schwierigkeiten in China starke Auswirkungen auf Projektfinanzierungen in Afrika haben
• Ein gemeinsamer externer Faktor, etwa eine Dollaraufwertung, ein plötzlicher Anstieg der US-Zinsen, eine Finanzkrise in den Industrieländern etc. ^[7]

Wenn diese Faktoren zusammenkommen, dann könnten sich die Schwellenländer in der Tat wie ein Block verhalten. Bei aller Diversifikation kann deshalb gerade im Moment ein zu umfassendes Schwellenländer-Exposure riskant sein, weil sich die Gefahr etwa eines ernsthaften weltweiten Handelskrieges oder einer massiven Rezession nicht ausschließen lässt.“^[8]

1 DP-39-2019, page 7

2 DP-39-2019, page 7

3 DP-39-2019, page 7

4 DP-40-2019, pages 32
5 DP-40-2019, pages 31
6 DP-39-2019, page 9, 10
7 DP-40-2019, page 9
⁸ DP-40-2019, page 10

Footnotes

1. ^{^} [1] DP-39-2019, page 7
2. ^{^} [2] DP-39-2019, page 7
3. ^{^} [3] DP-39-2019, page 7
4. ^{^} [4] DP-40-2019, pages 32
5. ^{^} [5] DP-40-2019, pages 31
6. ^{^} [6] DP-39-2019, page 9, 10
7. ^{^} [7] DP-40-2019, page 9
8. ^{^} [8] DP-40-2019, page 10